刘洪玉：清华大学房地产研究所所长、教授、清华大学硕士
今天我给大家讲的这个题目叫做实物期权与土地储备策略。我想现在在指导我们土地的购买、开发决策的过程当中，实际上有些方法性的问题，应该引起大家的重视，而不仅仅是按照我们原来的那种感觉。但是，我对这个问题也没有太深的研究，一知半解，所以想把这个话题引出来，大家可以一起讨论。
我们说在传统的房地产投资决策的方法里面，主要是现金流分析的方法，我们房地产的这种投资决策问题，基本是有三大类，一种叫做确定型的决策，还有风险型的决策和不确定型的决策，确定型的决策就是他的决策和环境等等都已经确定来了，风险型的就是决策混淆并不完全确定，但是他的环境状态所发生的概率是可以判断的。还有不确定型的决策，决策者对要余生的结果和所发生的概率都不知道，这就是不确定型的决策。
我们传统的房地产投资决策的方法，刚才说了，主要是净现值投资法和财务链的收益，这主要是对确定型投资问题的分析用这种方法，我们主要的做法是根据净现值的规则来确定投资方案，也就是说如果这个项目的净现值为正，我们投资就可以做出一个决策。这个方法主要是从财务的角度来探讨这个项目投资的可行性，因为我们通常要考察这个项目的财务收益率，考察这个项目的财务净现值，然后来判断它的经济可行性和它的项目能力盈利，基本上就是用这样恩传统的方法。
我们用传统的方法做决策的时候，实际上我们隐含了很多假设条件，其中一个条件是投资是可逆的，通过投资项目现金投入可以收回投资，或者在市场情况不利的时候，可以收回投资。这是第一个假设投资可逆的。
第二是投资现象收入是可预测的，或者是可确定的，投资者能够准确的估计出项目寿命周期内各年所产生出来的净现金流量，并且能够确定出风险调整值和风险之后的收益率，在这种情况下我们能够得出这个项目投资所获得的现金流量，以及考虑这个投资的风险以后的，我们叫做投资收益的水平，投资收益率。
第三个假设，投资者只能采用刚性的投资策略，不考虑延期投资策略对项目预期收益的影响。也就是说，主要是按照NTV净现值大于零，小于零拒绝投资，大于零考虑投资，假如推迟一段时间会不会还是这样，不考虑这些问题。
第四个假设，在投资项目整个寿命周期内，投资内外部环境不会发射预期类的改变，我们肯定假设一种状况，预期是这样，如果超出了这个预期的变化，我们在决策当中就没有考虑到，不考虑预期外的变化。
所以，我们在用传统的方法在做这个项目的投资决策的时候，我们经常隐含着这样一些假设，在这样一些假设的前提下，我们对开发项目将来开发和经营过程当中，它的收益，然后他的先情况进行一个预期。
我们的房地产投资有很大的不确定性，因此非常难准确的计算出这个财务内部的收益率和净现值，这两个值非常难以准确的算出，即使算出这个项目的财务内部收益率和净现值，也许多考虑到投资决策与所投资过程当中它的投资机会价值是多少，也没有办法去判断，容易造成对房地产投资价值的低估，也难以做出开发决策。因为我们都知道，原来说可行性研究这个东西很简单，但是你这个就是一堆公式，算出一堆指标，输出一些参数，得出的指标高低。但是我们经常说你输入进去的是垃圾，得出来的还是垃圾，这个方法本身是科学的正确的，你输入进去的是垃圾，不准确，不符合市场条件，和市场实际状况有偏差，你得到的结果基本上也不存在什么可信性，它的可信度很低，你只能自我安慰，算出来不错，但是你没有想过假设条件本身有很多误差，和实际情况不一样。所以，我们以前实际上大家说，我们在投资决策的时候，很多研究报告比较多的是也计委投资项目立项，给他看无所谓，越高他越高兴，可能越容易批你。或者你现在在找合作伙伴的时候，你给银行说我这个项目投资回报率是多少多少，投资收益率是多少，或者你找合资伙伴的时候，跟他们说这些。
我记得当时北京有一个外资的投资公司跟我讲，我这儿经常拿到的报告，说这个算出来的IRL278％，超过200％，他说北京有这么好的项目吗？说278％是什么意思？是不是意味着钱刚从兜里掏出来还没有露面就撞回去了，而且是成倍的回来，实际上这是不太科学的。
所以我们说传统的投资决策的方法本身有局限性。这种局限性体现在哪些方面呢？
一个是他忽视了房地产投资项目的柔性价值。什么叫柔性价值呢？我们说传统的房地产投资决策方法，一般需要假设未来情况，按决策时候的市场环境发生变化，事实上由于房地产投资，大家都知道，它的周期长、项目大，而且市场环境的变化有很大的不确定性，比如说我们有非典影响，突然来了一件事，非典完了以后，又突然来了一个121号文件，121号文件大家心里面还在打鼓的时候，忽然又来了一个国务院18号文件，到底这个市场会是什么样的变化？当然，现在可能还隐含着一种可能的变化，现在美国、日本什么欧盟，都在压着中国，人民币要升值，如果升了值可能又有一种变化，而这种变化实际上就是你在做一个项目可行性研究的时候，做这种投资初期的分析你很难预料这种变化。所以，这样使得我们在进行房地产投资决策的时候，一般情况下都是要求投资者根据市场情况的变化适时的调整投资决策方案，对这个方案进行调整。但是，实际上我们传统方法又做不到这种条件，无法体现出房地产投资项目他所具有的这种柔性，这就是柔性价值。实际上我这个项目做的过程当中，我预期的开始做决策的时候假设了一种情况，但是在做的过程当中，肯定会出现不同的变化，而一旦有变化，我这个项目操作的方式就会跟着有相应的调整，而这个调整的过程当中要创造价值，可是我们传统的这种决策的方法无法体现这个价值，也无法判断是否存在这个价值。
再有一个局限性，它忽视了房地产投资几乎的选择，传统的投资决策方法，只能够对是否投资进行抉择，没有考虑项目投资开发的可延期性以及所产生的投资机会价值。这个项目实际上投资可以延期开发或者是怎么样，或者分期开发或者怎么样，但是在房地产开发投资初期，投资者往往需要对投资初期进行研究，以确定最佳的投资时机，所以往往这种传统的房地产投资方法造成投资价值被低估的情况。现在感觉到市场情况不好，但是可能稍微等一等情况就好了，这种情况下实际上在决策的时候，我们传统方法就解决不了这个问题。
再有一个，忽视了房地产项目收益的成长，传统的投资收益方法强调净现值大于零，或者是最低的报酬率或者是内部收益率是不是达到了要求，把它作为准则，而投资的间接价值没有办法量化。实际上并非所有的房地产投资短期内都能够活利，一些房地产投资项目其目的并不是为了获得现阶段的财务收益，更多的是着眼于企业的长远发展和项目的黄金时期，使企业能够获得未来成长机会，以便占有更多的市场份额。这是一个，即便是考虑不确定因素的影响，传统的方法只能根据像风险大小进行贴现，但是这些办法在实际应用的时候，遇到的困难就很难克服，比如说贴现率没有办法计算，就是这种传统的方法很难在评估过程当中体现出来，实际上有时候我们是策略性的投资或者是战略性的投资，尤其像土地储备，可能它的价值在今天根本体现不出来，甚至让人感觉可能你这个有点问题，怎么回事。
前两天我们有一个讨论会，分析了一个案例，大家在买土地的时候，本来那个地100万一亩就能拿到了，而且好象也没有几个人和他竞争。但是，这个公司他却花了150万、160万一亩拿到了，这个让人感觉到不可思议，本来100万能拿到的，为什么他要160万呢？这个并不仅仅考虑当前他拿这个地拿的价值，而且还要连带他这块地周边地目的价值，因为这160万标志着将来周边地的价值160万，可能那个地的价值他买的时候是50万，另外这个价值抬上去了以后，他也组织了其它的投资者进入，你要买这块地就要比我的价格还要高，同时他又组织了其他的人进入，和我同在一个区域内竞争。这样从这个价格量化的情况下看，就觉得他很愚蠢，但是换一个方法来看就觉得他很聪明，这不是短期的只考虑收益的成长性。
所以，要想克服这些传统的投资决策的方法，现在大家都在研究一种叫做实物期权的方法，专门来对付不确定性的问题。期权大家可能都知道，期权指的就是未来的一种选择权，指的是持有者有权但没有义务必须按照约定的价格购买或者出售一定数量和品质的资产。这就是期权的概念。比如说大豆，本身期货市场说我要买2005年多长时间那个时候用一个什么价格去买多少吨。到了那个时间以后，你可以买，也可以不买，但是这里面实际上你要为此付出一定的代价，你为了拿到这个选择权要支付一定的成本，你到时候执行不执行这个期权呢，你可以执行也可以不执行，你觉得可以获得更好的利益你可以执行，你觉得不好的时候，前面的钱可以不要了，我不执行。而且，不确定性越高，期权的价值越大。
期权的定义刚才我简单的解释了一下，他有一个买权、卖权，买权赋予持有人在特定的一个时间或者在特定的时间之前，按照一个固定的价格购买标底资产这样一种权利，持有人不承担义务，卖权是赋予持有人在特定的一个时间，或者这个时间之前，按照固定的价格出售标底的这样一个权利，持有人也不存在这样一个义务，这是一种期权的买权和卖权。另外还有什么多投空投，多投就是购买权的投资者，空投就是出售期权者。
那么在买卖期权交易合同当中，指定一个可以在当日或者之前执行期权的一个日期，期权有两种，一种叫美式期权，美式期权是说可以在到期日之前的任何时间执行的就是美式期权。欧式期权是说只能够在到期日执行，我们简单的把概念说一下，后面再谈土地房地产里面的问题。这里面有一个判断计算到那个执行日的时候，我们到底是执行还是不执行，有一个原则，根据什么东西来做，这个就不讲了。
实际上，我们说在投资决策分析过程当中，始终贯穿了房地产开发都是的全过程，开发过程当中不断的要做分析，当前用的刚才说了，主要是现金流的方法，来寻找一个最优化的方案。但是，随着金融理论的发展和创新，实际上我们又出来了一套实物期权的理论，用这套理论来指导我们房地产决策。
刚才开始说期权，又说实物期权是另外一个概念。什么是实物期权呢？实物期权的方法，是金融期权理论在实物资产投资当中的一种应用，因为一般的期权主要是相对于金融资产来说的，证券市场上、股票市场上都有期权的问题。实物期权就是用这样一些理论，但是是用在实物资产的投资决策当中，就形成了一套实物期权的投资理论。
比如说一个开发商如果他拥有一块土地，开发机会就类似一个股票市场上的购买选择权，如果我拥有一块地，我是不是开发呢？这时候开发商就有这样一个选择权利，我拥有的这个权利就类似股票市场上的一种购买选择权，另外开发商还具有是开始建设还是不建设某一个用途的项目，这也是他的选择。如果这个开发商决定执行这个期权，我要开工、要建设，他还要衡量我必须要投入建设的这种成本，执行期权的价格和他可以获得的这种收益之间，他的关联关系是什么。
所以，我们可以这么简单的来说，如果开发商获得了一块土地开发权的同时，他实际上也就获得了一个期权，也就是在未来进行投资决策的这样一个机会。这时候，购买土地的价格相当于期权的价格。开发商可以不马上进行开发，而是继续观察市场的变化，如果市场情况好的话，就可以选择执行这个期权，将土地进行开发，建成了物业以后，把这个建成物业以后的价值减去他支付的成本，就是执行这个期权所获得的收益。如果市场情况变坏的话，他就可以放弃开发，从而避免更大的损失，这是一个概念。因此，我们说通过实物期权的投资，来获得这种期权，为投资者创造了收益，又可以有效的控制了风险，这样一套管理模式我们就把它叫做实物期权的方法。
这个理论实际上是非常新的概念，在国外现在是最流行的一个理论。它最重要的贡献在于他使投资者认识到了一个问题，什么问题呢？即使这个项目现在我去用传统的方法评价他的时候，他的净现值是正的，如果选择现在马上就投资，也未必是最优的决定，我们传统的计算方法是只要是IRL大于平均的基本的水平就可以干，但是这里面讲这种方法告诉你们，你即使是这个值是正的，满足了这个条件，但是你现在就去投资，未必就是一个最聪明的决定。这套理论就是可以让你把投资进行选择，这种选择又具有价值。
用这套理论可以解决另外一个问题，比如说我们买一块地，买70年的使用权我们花了200块钱，但是有的人买了10年的使用权花了95块钱，但是有没有人说我花5块钱买6年的使用权。那么就有可能有人跟他说，我用95块钱买10年的使用权，你买后面的使用权。那么他可能不同意。但是，未来的几年的变化对项目的贡献价值不仅仅是5块钱，这实际上也可以用实物期权的方法去解释它。
实物期权的方法它的角度出发，传统的观点不确定性大了以后，它的价值就会下降，但是实物期权的方法他就喜欢这种不确定性，他觉得这个不确定性给我提高了价值。所以，我们说实物期权这套理论更容易让大家来分析不确定性的问题。我们说他们都是在分析不确定性的问题，传统的价值认为不确定性风险性越大，价值也就越低。期权理论认为不确定性可能带来这种选择的机会，不确定性的增加，可以带来更高的价值，不确定性对实物期权价值有直接的影响，不确定性越大，期权的价值也就越大，这种选择权的价值就越大。所以，有这样一个关系。
我们说实物期权有哪些类型呢？一般有延缓期权、有放纵期权、有投入产出风险资产转换期权，还有投资规模转换期权，还有成长期权，还有阶段性期权等等。我们最常见的实物期权类型主要是四种，一种叫等待期权，我拿到一块地，我不是马上去开发，我要等一等，因为等的过程当中，一个是你可能会面临损失，等就意味着损失。但是，如果等到了一个好的未来的市场环境，你就可能获得远远高于你这个成本的收益。所以，这里面有一个等待期权的问题。还有一个是放弃期权，我实在不喜欢我就把它放弃，还有一个转换期权，还有一个成长期权，四种类型。
等待期权这里面是这么想的，等待期权指的是选择等待延缓投资的权利。在不确定的环境下，立即投资可能获得收益，但是由于投资收益的不确定性使投资无法收回，同时还有可能损失我暂时不投资的这种可能性所具有的这样一个价值。所以，在这个时候，需要分析比较立即投入所获得的收益和延缓投资所具有的这种价值，比如说要比较他们相互之间的关系。在进行房地产开发和土地开发的时候，在市场条件不确定的情况下，房地产商往往需要立即开发和等待开发的选择进行比较，这种选择比较就说明投资者拥有一种等待期权。
放弃期权就是指选择放弃现在某种期权的选择，比如说某种产品开发的时候，面临市场不确定因素，放弃期权就是对放弃期权进行估价，以确定是不是要放弃。我们房地产开发也一样，如果我们能够把一个项目不做了，我不做了实际上也是有一个代价的，如果要是把这个代价估计出来，就可以帮助我们去做投资的决策。
还有一个是转换期权，刚才说的这种柔性期权。实际上我们在开发过程当中，经常会遇到一些变化的问题，不同的投资项目之间可以有一些转换性，比如说我们原来想建写字楼，但是建着建着发现商住公寓比较好，但是你一转变可能就面临着写字楼市场的机会你就放弃了，你去抓另外一个机会，所以这里面也存在选择的问题。
还有一个成长期权，成长期权指的是本阶段投入可能产生下一个阶段的收益成长这样一个权利，比如说我初始投入的分析，传统的方法认为初始投入超过所产生收益的投入项目是不能投入的，你开始投10块钱，刚才我说的收益才8块钱，我不能做，但是实物期权的分析则认为初始投入可能产生成长型的期权，这种期权可能有利于后期项目，而不是前面的。
下面就是我再给大家讲一讲房地产开发当中我们所遇到的期权问题。实物期权方法，在国外已经应用到了各种各样的房地产运用当中来了，包括房地产开发、再开发、租赁合同的制定、抵押贷款的违约、决策等等这些问题。
那么实物期权可以解决房地产周期性的行为，因为房地产周期主要是一个市场的表现，随着时间的变化。而开发的过程当中，实际上也有一个时段，刚才说了等待、放弃还是什么，都和时间有关系。所以，用来研究或者解释市场周期性行为，来帮助投资者选择机会。
另外，实物期权的方法实际上是对传统投资决策准则有一些根本性的变革。比如说我们在购置土地的过程当中，我们可以设置一个期权的合同，这种期权合同赋予了开发商在未来某一个特定的日期，按照制定的价格购买标底的这种指定的权利，而开发商并不一定要承担一定的义务。而开发商要付期权费，在到期的那一天，如果开发商决定不买这个地了，土地的所有者也不会返还开发商先前所支付的这种期权费用。这个期权的期限可以很短，也可以很长。这是什么意思呢？就像我们在购买土地的时候，经常是我给里付点定金，我什么时候给你签协议。现在我们土地出让的制度要慢慢的改成政府统一收购储备，然后统一的出让什么。即使在这种情况下，仍然存在大量的这种问题，可能我们一开始并不能够具备马上决策做这个事情的决策，并不能马上做这种决策。但是，我们又觉得这是很好的机会，这时候可能你就通过原来的方式，交一个定金，获得在某一个时候，按照事先约定的价格，来获得土地的开发权的权利。这个期权的问题期权费可以理解为我们所付的定金。这个定金用多少钱来交是最好呢？这里面以前大家商量，我500万来，不行，我就给你50万，最后大家讨价还价，最后说行吧，就100万吧。这里面有一个定价问题，我预付多少钱最合理？能够使得跟我预期能够获得的这种利益相匹配，这里面是有一个计算的问题。
再一个我们在开发投资过程当中，还有和实物期权相关的，我什么时候去开发这块土地，我们经常看到投资者将有价值的土地空置，或者是很长一段时间不开发，这就意味着土地放在将来开发所具有的潜在价值大于现在在上面建一栋房子所形成的价值。我看到很多的一些开发项目，他并不着急去把它建成房子，而是在周围象征性的做一点小房子，然后开始种树种草，我问他你为什么不去建房子呢？他说我是拿这块地种草种树把这块地养肥了，等哪一天肥到一定程度的时候，我再把它建成房子。这实际上就是他要计算的问题，现在他养地也需要有成本，将来预期的什么时候具备了那个价值，等待的支付的成本也应该获得很高额的回报。这里边这个问题决定什么时候开发这个土地，他就看什么时候他等待的效果是最大的时候。所以，为了理解这一点，这两种情况下怎么对土地进行估值，一个是对现在就开发建设的土地的价值，这个很容易，假设开发法、市场方法等等，都可以做到。但是，估计土地所具备的潜在价值就很困难，一方面在上面建什么项目可能还确定不了，另外一方面未来市场价值的变化趋势你们你也不知道，所以，遇到这种情况的时候，我们就可以借用期权的一些理论。
一些研究结果表明，由于现金流、开发成本不确定性增加了期权的价值，而使即可进行房地产开发的吸引力减弱，开发商需支付的维护费用比较高的时候，倾向于放弃或者更迅速的进行开发。如果这块地我拿手上很棘手，因为有时候地储备了太多了以后，感觉到压力，占用资金量很大。在这个时候，他感到很难受的时候，就会有两种倾向，一种是放弃，干脆不干了，把它转让给别人。还有一种，我马上就盖，管它未来市场怎么样，我不能够白白的让这个地空在这儿损失掉。但是，实际上我们大家都知道，房地产市场带有周期性的变化，如果现有存量的土地过多，而逼迫大家不愿意放弃，而是愿意把它建设开发的话，就容易形成我们以前所说的一种概念叫做过热，或者叫做过渡的开发建设。这是从道理上来讲，大家实际上也不愿意去凑热闹、过热。但是，有时候形势压着你不这么干好象很难受，你也得无形当中被裹进了这个潮流当中来。所以，这里面就存在着一个土地等待期权，这了有一个等待期权怎么估价。
那么估完价怎么执行这个期权，以及开发建设周期对期权价值的影响，我即使开了以后，我也可能有一种做法就是拖拖拉拉的，我在干就完了。还有一种就是我得加紧速度来看，这两种情况对于期权的价值都是有很大的影响的。
还有一个就是怎么去选择初始的投资规模，我们说开发商获得了这个土地以后，而且决定比如说我现在就要进行投资，他还会面临着另外一个问题，我初始投资的规模应该是多大，选择什么样的物业类型。当然，物业类型选择性比较小，在规划的时候就必须定了，说必须要建住宅等等。但是你初始投资规模多大经常也是我们开发商面临的问题，尤其是项目规模比较大，你需要分期开发的时候，我们说综合用途，开发商关心的是我这个地方到底是单一用途还是综合用途？综合用途因为使用的形式比较分散，可以降低投资者的风险，特别是在市场环境不确定的情况下。我们原来讲多用途最好互补，盖个酒店，然后配套有公寓，然后有写字楼，有这个相关性，考虑到这种相关性，你可能就要开发一种混合用途的建设。但是，混合用途也存在着一些问题，我们大家可能知道，尤其是对居住，你现在要混合得太严重之后，可能就影响它的正常功能发挥。所以，现在有很多开发趋势是说，我最好是单一用途。所以，有的时候，这种混合用途比较多的是出现在商业房地产开发过程当中，大新的商业购物中心，往往和其它的商务用途相配合。
还有一个就是如何选择初始投资的规模里面的如何能够比较灵活的将物业开发为不同的使用形式的组合，这个就可以产生一些额外的价值。当然，我们说规划常常限定了开发的密度，初始规模的确定，对项目总收益的最大化，就会有很重要的影响。
也有一些专家作了一些研究，研究的结果表明，如果特定使用用途的投资汇报不确定性增加，特定使用目的的相关性减少，或者随着供给的增加，特定使用用途的编辑收益就会相应的减少，这样都会增加再开发期权的价值。一次开发和连续开发的期权价值的分析表明，连续开发具有更高的价值，有的开发商财大气粗说没关系，我有钱，尽管100万平方米，我一期就上来了，或者我分两期，应该说这种做法从期权的决策角度来看，不是一个很明智的决策。
我们说等待开发的期权很大程度上依赖于已开发的房地产价值了波动率和等待的机会成本，等待开发的最优时机是等待期权曲线与立即开发曲线相切的点，这是理论上的，你决定什么时间做的这样一个研究。
另外，当你扩大你的项目规模，或者是在合同设计，或者你决定终止的这个项目，还有在重新开始被终止的项目的时候，也面临很多期权选择权的问题，我现在停下来还是要继续干下去，我现在的规模是什么样，我扩大的规模是什么样，还有你半拉的工程停在那儿，你上来，这都是问题。
还有一个建造时期选择分期开发的问题，这我就不说了。前面说了一大堆，可能大家脑子里面也是有了这样一个大体的轮廓，我们现在实际上大家经常请顾问公司搞投资计算的这些人，算完之后不可行，你好象也倾向于做这个项目，而且我们以前很多开发商实践经验表明，即使算的一塌糊涂，他还是可以做，而且做完了以后，刚才说算的一塌糊涂是指算的结果的那些指标很糟糕。结果做完了以后，好象每个项目都没有赔钱，因为算的指标低，最后导致赔钱的项目很少。比如说一个企业这片地方改造，给你了，你去弄，一算帐，这么亏那么亏，所以和政府要这个政策，要那个正，最后做完了以后，我也去了解过，哪个公司似乎都没有因为当初算的时候效果不好，最后导致他执行的结果仍然也不好，没有，我还没有发现一个。这里边大家实际上在过去的实践当中，已经在自觉或者不自觉的在用了这样一些思想去指导我们的实践，只不过将来我觉得应该是怎么进一步的去进行这种研究，或者更明确的用这种思想去指导我们的实践，我们是等待还是放弃，还是什么时候去做，分期做还是一期做，购买还是不购买？类似这样一些问题。这里边一个很重要的，实际上是说你要判断你这个期权的价值在哪儿，你这个选择权的价值，和你为了获得这样一个选择权他所支付的成本之间的关系，当然，更深入的具体的就要定量的去计算。大家如果能够从概念上用这样一些思路去思考，把我们的眼光看得更长远一些，可能对我们的投资决策行为就会更科学，有更大的帮助。
房地产开发现在已经有了需求，我去开发、我去买地、建房子，等你建成了以后，需求可能不存在了，或者变了样了，你肯定就要琢磨未来的需求是什么，我现在才去储备土地，而不是说你现在需求是什么，才去做，肯定不是，你是针对未来的，而未来的这种东西可能更倾向于你比较关心中期和长期的问题，而中期和长期理念的市场环境的变化可能会导致对我们选择决策的影响，要通过新的一些思想方法慢慢的去让我们的决策更明智，主要是给大家理了这样一个思路。
后面的问题我想给大家讲一讲土地储备策略。我想先给大家讲一讲我们国家土地储备制度和土地的一级开发。
以前大家在做土地储备的时候，可能比较容易做的到，我去和当前的土地使用者谈判，大家谈好了以后，签了协议以后，做前期的准备工作，到了准备动工建设，甚至开始准备卖房子的时候，再去政府那边补办一下手续，这是原来的一套操作模式。现在，政府说这样不行了，协议出让出了好多问题，政府现在必须集中进行土地收购储备，集中进行土地开发，集中进行土地出让。而且出让的方式主要是采取招标、拍卖这样的方式，当然也还有一种挂牌。
我们说土地储备制度实际上为什么要这样做呢？主要是希望实现土地供应的计划管理，并且按照市场需求来严格控制建设用地的供应总量，从源头上来规范房地产的市场、增强政府对房地产市场的宏观调控能力。我们现在大家争论过热、泡沫，还是其它问题的时候，实际上源头是什么？是土地的供应，如果你说过热、泡沫，房价一天在涨一倍，你肯定是要通过土地供应，我增加供应，上投机者无机可投了，你可能是通过增加供应来解决这个问题，增加什么供应呢？增加土地供应，因为房子不可能马上增加供应。所以，政府他是希望通过控制土地的供应，然后来提高他控制市场的这种能力。当然，我们说实际上现在面临的一个很大的问题是什么呢？政府是不是已经建立一个起来了这样一个能力，这是值得思考的问题。
还有一个概念，土地的一级开发，他是指政府委托城市里面的土地储备中心或者分中心，按照土地利用的总体规划、城市总体规划，还有控制性的详细规划和年度的土地供应计划，对确定的存量国有国土已征用和挪转用的土地，统一进行征地、挪转地、拆迁等等的一个行为，我们就把它叫做一级开发。土地一级开发在北京现在主要是涉及到以后一些范围，一个是新增建面积当中的用于经营性的开发土地，还有列入危旧房改造计划的土地，还有就是主要是一些企业，搬迁、破产、兼并或者是其它的一些原因，调整出一些原来划拨的国家的土地，包括基础设施在重新规划过程当中调整出来的一些划拨用地，还有依法收回的闲置的土地，政府依法收购和整理的国有土地，还有土地使用权期限已经满了，政府依法收购一些土地，以及土地出让方取得土地出让权之后，不理性出让合同又不具备土地使用权的，这个实际上我们在拍卖过程当中已经出现了好几起这种情况，政府在卖地的时候，开发商积极踊跃的参加，但是有的开发商实际上去的目的不是想拿到这块地，他的目的是想让别人也拿不到这块地。
深圳就曾经出现了这么一个情况，当时土地拍卖有一家公司只要有人往上涨，他就往上加，最后他交了500万的定金，最后他中标了，中标以后，他再交款的时候没钱了，没钱了以后，他就跟政府说，对不起我不要，500万你没收吧，当时这个公司的目的说不清楚，很复杂。像这样的土地，土地出让以后没法履行合同，另外土地使用者要求政府收回的土地，无法有使用权的土地等等，都要纳入到土地一级开发范围里面来。北京市是这样的。
实际上在土地一级开发过程当中，我们目前正在帮北京市做土地一级开发项目可行性研究报告、可行性分析的一个方法，怎么编制这个土地一级开发项目的可行性研究报告。实际上在这个过程当中，很关键的一件事情，就是对这个土地开发项目做一个策划，将来你的开发深度是什么，你什么时候进行开发，然后你怎么去安排这样一个进度，然后你这个项目组织和实施的方式是什么，融资的方式是什么，将来开发完了以后，你这个土地处置的方式是什么，这都是我们在做土地一级开发方案的时候要考虑解决的一些问题。
在土地一级开发的时候，实际上涉及的一些费用，给我们房地产开发过程当中所涉及到的费用基本上都差不多，除了建安成本不出现，因为现在的程度土地开发基本上是把原来开发商所做的前期的工作大部分由政府来做。所以，刚才任总给大家讲课的时候，我不知道他讲没讲这个观点。他一直有这样的观点，说北京有3000家房地产开发公司，经常大家说有800家公司是有项目的，很活跃的公司，七八百家，每一家公司实际上至少有三五个人在做前期的规划，跑前期的这些拆迁，至少有三五个人一个部门，也就是说北京市现在应该有三四千人在做前期的土地开发的工作。现在，如果要变成政府统一收购，统一开发的时候，现在北京市土地储备中心现在可能才有十几个人在做这个事情，甚至是几个人，不到十个人在做这个事情。如果这几个人去做原来几千人要做的事情，这个事情做起来确实存在很大的难度，这是土地开发项目里面涉及到的成本结构。
所以，我们说当前存在的问题就是有这么几个方面，一个是收购储备中心现在还很难具备统一的土地开发的能力，原来我们北京市一年有2000宗地要出让，他现在一年可能收购储备整理开发只有10宗，这个问题将来通过这一个口去供应土地的话，这个土地就很难满足市场的需求。当然现在从过渡期的该度来看，还可以有大量的其它的地可以利用协议，开发商可以自己协议出让，开发商自己还可以做前期的规划设计，跑这些土地开发的问题。但是，严格来说，好象似乎只有中心这么一个出口，但是只有这一个出后以后问题就来了，他现在不具备这个能力，不光是北京，上海、广州、深圳，全国实际上各个城市很少有哪一个城市能够具备这样一个能力，土地供应的方式转轨以后，政府相应的能力现在还没有建立起来。
另外，目前实际上还存在一个问题是什么呢？他收购储备的资金不落实，一般土地收购储备中心往往是一个事业单位，事业单位在操作的过程当中，就得靠吃皇粮，财政给我拨款，财政拨款完了以后，我就拿着财政的钱去搞土地开发，开发完了土地，把地卖掉以后，收回来的钱还给财政，再需要钱的时候再跟财政申请。这里面出现一个什么问题呢？财政有钱的时候你可以做，财政没有钱的时候你做不了，而财政有钱没钱，不取决于市场上有没有这种土地的需求，而是取决于他当年的钱是怎么分配使用。所以，这里面就存在着矛盾，我供应的流跟不上。还有的城市说我财政不管你，你自己向银行拿钱去，所以现在银行觉得这个事肯定亏不了，所以都纷纷的跟各个城市的开发中心去受信，这个银行说我给你受信的额度是300个亿，我给你500个亿，受信额度给他了，但是这个钱拿来的时候怎么拿呢？拿来的时候是每一笔钱花子光还是基于项目，我要开发这块土地，把这块土地的收益权抵押给我银行或者制押给我银行，然后我给你贷款，你开发万这块地卖掉以后，将来还我钱。但是，这里面有一个什么问题呢？实际上政府做的土地的收购储备也好，土地一级开发也好，将来不能够仅仅是面对可以卖钱的这些地，因为现在我们开发商在做前期的过程当中，都知道有很多的待征地，有很多待征的市政道路地、待征的城市绿化地，将来政府在做的时候我可能征了100平方米，我可能能卖只有10个平方米，有90平方米不能卖，这时候你能平衡借贷的钱吗？可能就平衡不了，平衡不了怎么解决？那么这种城市的基础设施建设是由财政拨款来建设。所以这个问题就很难解决。
昨天和一个银行的朋友就讨论这个事情，他说按照121号文件我对城市储备的环节也开始限制了，要求对土地使用权做抵押，然后要求只能贷60％，期限不能超过2年，这里面中心本身是事业单位，不可能拥有土地使用权，怎么拿土地使用权去抵押呢？然后有的时候这个项目如果是基于一个具体的项目，这个项目有的能卖出钱来，有的卖不出钱来，如果都去做那些能够卖出来钱的项目的话，将来这个城市肯定就会出问题，市政道路用地、改善城市环境的这些拆迁的问题到底谁去做呢？不可能我把这块地卖给你开发商，同时你得把那块地也得给我拆平，因为这种土地供应体制转化了以后，你的目标模式是说我政府把地全部给你搞好了，你进来以后，直接建楼就可以了，政府现在很多地方都是这样思考。这样的话，能够最大程度的保证政府的土地收益不流失，最大政府的保证国有土地资产收益不流失，因为一提到国有资产流失大家就很紧张，似乎你政府做得最完整、最完善了以后，才能最大限度的保证国家的利益。但是，实际上这里边刚才我说了，难度是非常大的。我们实际上在土地供应制度转轨的过程当中，原来的体制是这样的，你忽然转了一个方向，转了方向之后能力又不足，但是市场对土地的需求是持续的，这个时候如果供应和需求配不上号，就会容易导致土地价格的上升。
再有一个问题，我们现在普遍选择了一种招标拍卖的形式，而且是被广泛推荐的一种形式，但是这种形式实际上大家都知道，导致的结果是什么？肯定是把这个地价往上抬，从开发商的角度来说，我只要能够赚钱，不管它价格有多高，所以就往上涨。但是实际上这个项目对一个项目的影响力相对的不是那么多，只要能够满足我投资收益的利润，我就去买块地，但是长期积累形成的问题是我们这个区域的土地的成本、度地的价格普遍偏高，土地价格偏高，导致房地产价值偏高，房地产价值偏高就会使得人们在这里面生产生活的成本就会上升，而这个成本上升，就会导致这个地区竞争力丧失，实际上香港的经验已经是一面镜子。所以，似乎短期内一看，搞了这套以后，我的土地收益去年50个亿，今年是150个亿，功劳卓著。但是，你收了这个钱以后，慢慢把市场的台阶抬上去了，似乎也没有导致收益的流失，保护了国有资产，但是慢慢的你就会发现，投资者都开始从你这儿跑，将来企业开始纷纷的亏损，将来收税收不上来了，实际上我们说作为一个城市，作为一个地区来说，应该有一个地区的长远发展策略，而不能仅仅就一块地的价值高低来论得失，这是一个很重要的问题。
当这个市场形势比较好的时候，很多时候开发商也盲目乐观，觉得买了地就能挣钱，政府也会有这种情绪，我来开发这个地，我卖了多少钱，有了这个钱，我修了多少路、架了多少桥、进行了多少基础设施建设，这里面就存在一个什么问题呢？实际上日本的房地产泡沫的破灭，一个最根本的原因，是他的土地价格太高，我们有的时候为了表明我这个土地的价值，土地的重要性，往往人为的似乎就希望这个土地价格越高越高，一说我们国家土地资产有多少多少了，国有资产保值增值，土地资产增值最快就好了。但实际上按照我们现在研究的成果显示，按照我们国家现在土地资产价值按照国家GDP的每年的比值，已经和日本差不多了。这实际上是一个危险信号，他是一个对宏观经济有很大的负面影响的信号，地价不能无休止的往上涨，这是一个问题。
现在处于过渡的期间，我们土地供应体制在调整、在转变，这里面有很多问题非常的复杂，因为你站在不同的角度，你可能就会得出来一些不动的结论，或者是觉得这样做会更好。但是，我们说着眼我们分析的这些问题，从政府的角度来说，他应该考虑的是长远的可持续发展的问题。所以，我想作为一个开发商来说，怎么制定土地的储备策略？我想了半天，也想不出太好的招来，想了这么几个方面，看看是不是有参考意义。
首先，我们说作为每一个企业，实际上首先要有一个短期、中期、长期的土地储备的计划，政府有土地供应计划，作为企业来说，你实际上也有一部分储备的计划，这个计划比如说土地储备的数量，这个数量一个是他的土地面积、可建设的面积，还有一个这个土地他的价值数量，一再一个就是他的结构，这个结构就包括了用途的结构，然后区域分布的结构，还有一个是不同的时间进程上的这种结构，我们如果是个大的公司，他就会说，我这个地分短期、中期、长期，我需要开发的时候，就应该有土地来开发。所以，现在很多大公司的领导，最关心的问题就是去找地，天天就是在琢磨地，但是找到合适的又很困难，而且搞不切除自己到底应该占多少地合适。有一些所谓的国外的大公司的经验，实际上土地储备很难说现在占了多少是最合适的。最好的一种办法是什么呢？你手上要随时持有一定数量的现金，当我看到机会的时候，就把它给抓住，因为你没有钱是抓不住机会的。所以，他们跟我讲，包括像香港，香港房价普遍降了6成从金融危机以来，但是很多公司几乎就没有受到什么影响，当然像长江实业、新恒基那个东西是下了很多，但是有些公司就没有影响。相反，他可能在这种过程当中他反而获得了好处。
再有一个，我们说土地储备数量要和企业的能力相配合。房地产开发我前面也讲过一个观点，开发商这种投资、扩张的欲望似乎是无止境的，有一个开发商曾经跟我讲，我们公司的土地储备是150平方公里，这150平方公里怎么算出来的呢？我每个地方签一个协议给他多少钱，我把这几个平方公里占下来了，我跟全国铁路系统每个地方都有一个站前旅馆式的东西，我跟他们总公司签了一个协议，然后就把全国的什么什么占下来了，拿中国地图、世界地图一标，这就是我的土地储备。但是你去看他做成功的项目，非常难，我说你能够跟我说，哪个土地储备做的项目是非常漂亮的项目，能够跟我说的项目，他说没有，就做了一个小项目，好象做得也不是很漂亮。我们原来讲房地产开发在过程当中有很多乐趣，所以开发商有的时候关心的是过程不关心结果，尤其是当他的投资不受制约的时候，就更容易这样做，甚至有的时候在公司里面说，看今年盈利三个亿，所以分红分给你1000万，分给他3000万，但是这个钱不能给你，我们占上地盘了，但是我已经有5个亿的身价了，所以现在不能给你，上市再多。等到念头积累越来越多，发现干活的人越来越没有期望，所以慢慢就离他而去，就说看透了，你永远都不会给我们这个钱，赶紧走。那么最后5个亿是空壳子，他原来买地的钱，定金，期权的那份费用统统都变成损失了，因为他没有能力开发。所以，我觉得最重要的概念是你做计划的时候，一定要去琢磨我这个公司的能力是多少，应该怎么去拥有土地资源，而不是似乎看到一块地，人家感觉到说好，你就想拥有，因为你的战线一拉长以后，你肯定就没有能力去完成所有的项目，这个时候，你土地储备就会出现问题。
当然，在土地储备的时候，肯定要想办法去选择有增值潜力的一些区域或者区位，这个增值潜力我们不能够看当前，潜力肯定是未来的时候的事情，经常我们有时候看哪个地方升值的速度快，然后说这个地方有潜力，不是。这种地方往往从长期的角度看，增值潜力会很大。另外，刚才说了，政府土地开发的能力不足的时候，实际上也需要产业界，房地产开发商一同来参与土地开发过程，最近有一个项目跑到这儿来说，刘老师你看看这个项目怎么来做，帮我们做吧，政府没有能力帮他们做，就请我们来帮他们做。这个地方你如果有能力做一级开发之后，你实际上也掌握相当多的资源，同时又能够利用政府的这样一种支持，然后把前期的成本能够降低。
还有一个问题，我刚才说了，规模的问题归根结蒂还是承受资金压力的问题，我们说土地的储备，每一块土地如果他都作为你的储备，往往都要和一个特定的融资模式相配合的，不仅仅是交点定金，占了这块地，然后哪天再怎么做。我们目前实际上在土地开发过程当中，模式的创新不是特别的多。但是，随着房地产市场当中土地市场的发展，应该说我们土地融资的创新模式未来也是有发展的需要。很典型的比如说一些旧城开发的问题，我们以前的这种旧城开发的时候模式是什么？政府给你优惠政策，但是优惠政策你就搞不清楚政府到底贡献是多少，开发商贡献了多少，最后把项目做完了以后，政府也觉得好象是给了你那么大的支持，开发商又觉得我实际上花了很大的力气，尤其是当个项目做得不成功的时候。所以，实际上我段时间跟他们讲，北京这个地价政策很复杂，有旧城改造项目，有历史文化保护区的项目，有绿化隔离带项目，有小城镇试点的项目，有污染扰民企业搬迁等等，有十几种类型，每种类型的土地政策都不一样，开发商就想我尽可能找中间的空隙，然后能够去沾这个边，沾那个边，又想得这个好处，又想得那个好处，这是因为我们政策导致的这种现象，这是我们在管理方面并没有形成友好的管理模式，只能够像以前建亚运村的时候，我政府没钱，把这个楼建成以后，我把这片地给你，是这种东西。意思是说，他管理的不是用那种很精确的经济手段去管理运行这个东西。
我们倡导的融资模式公共部门和开发商的参与式的公共和私人参与的项目，然后他就能够形成很多种融资的模式，像现在土地一级开发当中最关键的问题，就是要把这个土地收购储备中心变成一个能够承担责任的这么一个法人单位，当然他又不是一个一般的企业，可能又要行使很多政府的职能，然后这个土地开发的问题，实际上就是当前的资金投入需求不足，投入量能力不足，但是长久的收益能力是很强的，实际上是可以通过这种政府发行土地开发的债券或者什么之类的去融资，一个是针对一般的概念下的土地一级开发，还可以针对具体的项目去做。在这个过程当中，实际上这种土地开发、土地的储备相互结合的这种创新的融资模式就会有各式各样的方法。
最后，我想讲的是关注城市化加速发展的趋势所带来的机会。因为现在城市的流动人口，尤其是周边一些城镇的发展，我们以前非常关注在城里面开发，因为位置位置还是位置，似乎大家把位置都理解为一个地理位置，实际上我们说位置的概念是一个很综合的概念。而且随着我们城市建设发展思路的变化，应该说在城市的周边地区都会有这种机会。我们现在城市通俗一点讲叫摊大饼式的模式，块块的往外扩张，平着往外铺，但是事实上我们知道这种情况带来的矛盾和问题越来越清楚。所以，可能要重视周围的卫星城镇的开发，否则，现在永远许多一个城市增长，永远没有一个边界可能是有问题的。但是，你要是重视卫星城镇的开发，如果让卫星城镇和你的城市中心区差异太大的话，就没有人愿意到卫星城镇里面去。所以，我们从国家的角度要调整这种政策，在这个过程当中，实际上周边的这些卫星城镇就可以有更多的发展的机会。
总的来说，实际上我们研究土地的供应问题，还是在考虑空间市场这样一个层次上，我有需求，然后我通过开发来供应。但是，实际上随着我们市场的发展，应该要慢慢的在进入到另外一个层次，把房地产作为一个资产来对待，我们叫物业资产市场。而这个资产的市场又往往和一个资本市场是相关联的。
这个时候，作为企业来说，从传统的这种地域、时间、物业类型的分布上，可能要在投资形式上暂时转换，我是无节制的占地、开发还是用另外一种方式。因为我们发现开发商买地建房子得利润，然后再买地建房子得利润，然后买地越来越多占的地盘越来越多，这似乎就是开发商的一个目标。但是，如果这个钱都不在地域上的话，而这个市场当中的长期性的市场风险有可能会导致你这个地一分钱不值，这里边就会有巨大的风险。所以，实际上我们觉得未来的一种发展方向是什么呢？你除了扩张你的地盘以外，你要做实体的资产，这个是在稳扎稳打的基础上往前发展。
再一个，我们应该说房地产行业，大家看我们国家房地产业的GDP占全国GDP的和其它美国、日本去比的话，我们的比例也非常的低，尽管现在18号文件说我们已经是支柱产业了，但是我们这个支柱产业大家看，实际上才2％。当然，我们有一个研究，算出来以后，我们国家的房地产大概占了GDP比值的6％，但是实际上和其它的国家也仍然有很大的差距，这从某种意义上来说，我们的发展空间是很大的。
这是另外一个比较方式，大家看美国、日本的比例都很高。我们这种市场的发展成熟程度把我们归结到非常低的层次上，我们要往前发展还是有很多的路要走。从城市化的角度来看，我们现在城市化在2001年的时候，在未来二三十年的发展过程当中，加速城市化，预计到2030年的时候，大概能够赶上世界上平均水平，在这个过程当中，我们每年要建成的量是非常巨大的。也就是说，现在实际上我们从长期的角度来看，这个市场是非常有潜力的。但是，因为这个市场肯定短期有一些波动，短期有一些过量供应或者是供应短缺，存在着这样一些问题，甚至就像我们有些地方存在着一些价格，不正常的持续上涨这样的一些问题等等。但是，总的来说，我们说如果我们长期的这种空间比较广大的时候，在整体的经济维持一个比较正常的高速发展这样一个前提下，我们的房地产市场应该是很有潜力、很有价值，让大家在这里边不断的去追求的这么一个市场。
|
